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[金融理财]

美国经济的不归之路——2008年美国金融危机的回顾和对2009年及以后经济的展望

楚钢          于 April 15, 2009 at 07:54:08:
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楚钢博士近照

编者注:本文基于楚钢(中国科大812校友)2008 年10月30日在清华大学的讲演,征得作者同意转载于此。本文版权属于作者,转载请征得作者本人同意。中国科学技术大学校友新创基金会感谢楚钢校友与校友分享他对美国经济形势的深刻见解。

作者简介:楚钢,2002年至2008年中,任职于花旗集团另类投资公司,担任董事总经理和避险基金高级经理,负责资本金为二十多亿美元的美国地方政府债券套利避险基金,领导团队管理资产达100亿美元。从2002年基金发行至2007年底,排除所有费用之外的回报率每年平均超过15%。从1993 年起,曾任职于花旗银行风险分析部,又担任花旗银行新兴市场部风险管理经理。1997年任职于花旗银行新兴市场部拉丁美洲衍生产品交易前台,从事于拉丁美洲各国国债期权的交易,又调任从事拉美股票期权交易,不久升任拉美股票期权主任交易员,全面负责花旗银行拉美股票期权的交易账目。1999年后任职于花旗集团美国地方政府债券免税产品部,开始从事美国地方政府债券的套利投资业务。

楚钢1987年中国科技大学近代物理系学士学位。1993年美国东北大学理论物理学博士学位,并被推选为美国Phi Kappa Phi 荣誉学社会员。

《美国经济的不归之路》提纲

1.金融危机的直接和间接因素。

2.金融危机的宏观起因。

3.美元、黄金、财政危机、美元危机和国际货币的多元化。

4.金融危机的社会意义。

5.美国经济的展望。

6.第二次经济大萧条、通缩、“迷途的十年”?

世界上好像真有什么世外桃源,那里的生活与世事不同,神妙、出奇,对外人来说,像是做梦一样,那么虚渺、那么不可思议。就像陶渊明那名篇笔下的渔夫一样,左转右偏,一个偶然的机会,我好像也闯进了一个不可思议的世外桃源的心脏。前几年的美国经济就好像这么一个世外桃源,每人好像都有花不完的钱,要么在消费、要么在投资;同事们好像不是买滑雪场豪宅,就是买可用降落伞降下来的私人飞机。歌曲中所讽刺的那种乘飞机追逐日食的人和那种得自命不凡的心态,我也时时可以见到和感觉到。什么两伊战争,什么财政贸易赤字,什么家庭债务累累,什么为日后生活需要存储,什么父母教育的不要花钱浪费,什么经济规律和常识,这些似乎都不存在;在这个世外桃源里,能把人拉下来脚踏实地的地球引力也似乎消失了。如果把这些年的美国经济比作是世外桃源,那这个世外桃源的心脏就是世界金融中心的纽约华尔街。

一. 金融危机的直接和间接因素

今天,世界上只要有电视的地方,人们都知道华尔街的金融危机,和它给世界经济带来的巨大冲击。电视上天天有专家学者,列举分析华尔街金融机构各种各样的所做所为,讲述金融危机的详细过程和来龙去脉,解释问题所在,以期记取教训,避免重蹈覆辙。可谈论的多数问题都不涉及金融危机的本质,只是各种直接和间接的因素。从金融机构行内来说,管理层逐利心切;盲目信任金融创新;金融机构杠杆率过高;风险管理失效;资本金计算统计模型的失误;奖金制度激励员工急功近利;信用评级如同儿戏;房屋贷款证券化过程失控,利益、风险、责任脱节,造成房贷信用质量每年下降,甚至在房贷过程中造假;非银行金融机构,如不上账面的高杠杆资产和对冲基金,泛滥成灾,等等。从金融体制和政府监管调控上来说,放任自由的经济学观根深蒂固;美联储维持低息过久,对房产价格泡沫视而不见,信用危机开始之后又反应迟钝、落后于实际;财政部救市措施出尔反尔,甚至有时火上浇油;证交会监管失责,有渎职之嫌,甚至轻易改变了记取经济大萧条教训而建立起来的交易规则,加快了危机的迅速传播;财务会计的报账标准改进也失于不谨慎。从市场方面来讲,对冲基金的操作促使一些金融机构加速倒闭;缺乏监管的柜台式交易的信用违约互换,限制了大批传统投资者的参与,因而极大地增加了利用杠杆的投资者和银行证券公司的定价能力,成为加深危机的新渠道;危机开始,市场流动性迅速消失;金融机构低价变卖资产,加速其他帐面资产的贬值,进而造成资产价格下跌的反馈效益,等等。专家学者在媒体上所讨论的这些直接和间接因素,加起来就有三十多种;另外还有许多如果以前那么样、现在就会这么样的猜想,还探讨了每一个金融机构在危机中的具体表现和经验教训,还有那些不值一提得阴谋论。相信等到危机彻底结束、盖棺定论以后,人们会对这些直接和间接因素的每一条,都有完整的记述和评价分析。

可这些都不是金融危机的病因,它们只是对症状的描述;很显然,金融机构和投资者责怪流动性的消失,是不得要领的,因为它不是危机的原因,而是危机的表现。这场危机,并不是一两家金融机构或某些人的错误而造成的。如果不是美国政府注资解救金融机构,整个美国金融体系,包括最保守的银行,都会从本质上说资不抵债。这并不单是因为柜台式交易的金融衍生品,已把整个金融体系穿成像多罗米骨牌一样,一倒皆倒;更是因为近几年华尔街所制造的金融资产总量,是由高杠杆金融系统支撑着,在杠杆率理性化的市场下,金融系统账面资产的总和也不能支撑这个资产总量。在没有外来注资的条件下,这些金融资产的价格要跌到金融系统账面能吸收的水平,现在几乎没有中长期美元信用资产(除国债和由联邦政府担保的债券)的价格高于85%;最保守银行的资本金比率也不过15%,所以用市价来算,没有银行还会有以资抵债的余额。既然是整个金融体系的崩溃,要找出这场金融危机的根本原因,必须要到金融体系以外去寻找。

二.金融危机的宏观起因

人们都知道这场金融危机的直接发因,是房地产泡沫所造成的次贷危机,次贷危机迅速演化成信用危机,继而造成全面的金融危机。这场金融危机的宏观本质,出源于以美元为主体的世界贸易体制与美国经济总量在世界上的比重发生质变的根本矛盾。以往的许多危机,无论是亚洲金融危机,还是拉美欠发达国家债务危机,虽然都有各自独特的发因和过程,可本质都类似,都来源于外来投资或“热钱” 的大量涌入。由于国际游离资本的数目与这些发展中国家的经济相比规模庞大,很容易造成投资和资产价格泡沫。当这些泡沫不能继续维持时,则造成金融危机和经济危机。当然并非只要是外来资金大量涌入,就一定会产生金融危机和经济危机,有效的文化传统和政治、经济、金融体制,都能防范危机;而那些不能抵御危机的体制,就会在危机中暴露出各种各样、具有国家特殊性的漏洞。前面所讨论的那些金融危机的直接和间接因素,就是属于对这些层层不能把关的漏洞的反省,但它们绝不是金融危机的根本原因。

这次美国金融危机的宏观本质同以往的许多危机一样,也是起源于大量外来投资和“热钱” 的涌入。以前,这些外来投资和“热钱”的数量与美国经济的规模相比较小,可是由于近十年来,发展中国家的高速发展和产品出口型、资源出口型国家的财富积累,这些外来的投资和“热钱”,在这个相对变小的美国经济中起到了造成资产泡沫的作用。冷战结束以后,以市场为基础的经济体制,在世界上大部分地区替代了以僵化管制为主的经济体制,世界贸易的蓬勃发展,使以中国为代表的发展中国家取得了历史上少见的高速发展。在这个过程中,产品出口型和资源出口型国家如中国、日本、沙特和俄国积累了大量的财富,这些财富,在以美元为主体的世界贸易体制下,主要体现在对美元金融资产的投资上。(德国和瑞士是另外两个主要出口型国家,其主要金融资产是欧元资产;俄国外汇储备近一半也是欧元)。中国进出口顺差主要基于劳动密集型产业的巨大规模和政府政策的支持;日德两国主要基于产品的技术成分和质量;沙特和俄国则是资源出口型;而美国与西方一些国家的消费文化以及信贷刺激超前消费的理念,是这些国家财富积累的最主要的原因。美国近二十年来日积月累的贸易逆差,近年来又在加速增长,从2004 年到现在,平均每月增加600 亿美元。经济学告诉我们,贸易逆差的数目就是其他国家对美元金融资产投资的数目。美国联邦政府财政状况,在互联网泡沫和911 事件以后,从低盈余转为高赤字,小布什当政执行的所谓“具同情心的保守主义”,背离共和党保守派“小政府”的核心理念,迅速扩张了除国防以外的可支配开支,造成年四千亿美元的财政赤字,仅伊阿战争每月耗资就超过100 亿美元。所累积的财政赤字,即国债总额,达十万亿美元。这巨大的金额,都需要美国国内和国外投资者购买国债来提供。财富积累国家如中国、日本、沙特和俄国,在以美元为主体的世界贸易体制下,对美元金融资产的投资,结合美国家庭信贷消费文化,通过美国高效率金融系统的疏通和华尔街发明制造的各种证券化贷款资产,帮助刺激产生了消费和房地产泡沫,进而造成美国金融危机和经济萧条。

随着市场经济在全球的发展,其他许多国家从贫穷到小康到变得富裕,美国经济规模在世界上的比例逐渐变小。虽然现在还占世界经济的四分之一,而且是第二大经济的三倍,又相当于第二大经济到第五大经济的总和,但其发展趋势还是在继续相对变小。从经济学上来说,美国经济已经不能再用大经济封闭型模型来分析,要开始利用小经济开放型模型来研究,以单一美元为主体的世界贸易体制,已经是造成美国经济和世界经济不稳定的重要因素。虽然绝大部分美国经济学家,目前出于既得利益的考虑,都不会自动放弃美元对世界贸易体制的主宰地位。可这次金融危机已经敲了一次警钟,如果今后二十年,美国经济在世界上的比重降低到五分之一到六分之一,仅是世界第二大经济的两倍或甚至可以相提并论,如果不从根本上变革,在以美元为主体世界贸易体制下的美国经济,将会受到国际游离资本更大更频繁的冲击,任何体制上不健全的漏洞,就会使这些冲击导致成金融危机乃至经济危机。

三.美元、黄金、财政危机、美元危机和国际货币的多元化

虽然美国这场金融危机与以往其他地区的金融危机,都起源于外来的投资和“热钱”,但危机的发展则有本质不同。由于美元金融市场的庞大规模和美元作为世界储备金的地位,这些具有规模的投资和“热钱”都无处可逃,世界上没有美元资产的替代品!所以没有也不会发生美元危机。相反,因为金融机构和投资者变卖其他币种资产,来填补美元负债或降低美元资产杠杆率,美元在危机中坚挺。因此从这种意义上来说,以往对美元这个世界储备金资产的规模投资没有“热钱”,因为它在危机中无处可逃。这也可以说是美元地位的最高优势。可是事情总是动态发展的,这场危机对国家、机构、企业和个人的金融行为,至少在今后十年以内,有着深远的影响。以法国为首的若干欧盟国家和俄国所倡导的世界金融新体系,从目前披露的文件看,只停留在是要利用这场危机来限制以美国为代表的盎格鲁撒克逊金融体制在世界的蔓延,并没有提出一个新体制;但在历史上,法国曾试图用国际货币基金组织的特殊提取权来取代美元的世界贸易垄断地位。近日来中日韩的三国金融合作会议,没有美国参加的第一次拉美经济合作会议,都表明了这场危机后,各地区多元化经济金融发展的新动向。随着今后十年二十年,美国经济和贸易在世界上的比重发生量和质的变化,世界贸易货币和各国中央银行储备货币的多元化,是缓解将来类似这场危机的一个自然方案。实际上,这场危机以后,已经有些贸易国开始准备以本国货币结算双边贸易。世界贸易货币和储备货币的多元化,符合世界经济多极化的经济发展规律,并有向该方向发展的迹象,但需要逾越的鸿沟还很大,原因是各国对其金融系统的保护和对其货币的操纵和控制,还有贸易货币多元化具体操作的复杂性和各国竞争不合作的天性。另外,贸易货币的多元化也可有不同的形式,比如像特殊提取权那样加权的一但有一种情况,会促成世界贸易货币和储备货币的多元化,那就是美元危机。这场金融危机已为将来可能发生的美元危机播下了种子。美联储在这次危机救市过程中,网开财源,从对金融机构扩展各种抵押贷款,到收购联邦代理机构及其担保的债券,到通过收购商业票据直接向非金融企业贷款,美联储账面资产从几个月前的8000 亿美元迅速膨胀到22000 亿美元。作为中央银行,它所增加的14000 亿美元的负债,就是所谓“印”出来的钱。以前外国对美国平均每月600 亿美元贸易顺差的钱,都是经济活动产生的,而现在每月近600 亿美元贸易顺差的钱,有一部分来自这样“印”出来的钱。这不可能不对美国金融资产的外国投资者有深远的影响。揽子货币,也是贸易货币多元化的表征和用其促进贸易货币多元化一种措施。

今年十二月以来,纽约黄金期货市场频频出现期货价格尾低的现象,即远期期货价格低于近期期货价格。通常黄金期货市场总是价格尾高,即远期期货价格高于近期期货价格;以往只是在极个别特殊情况下,才出现尾低现象。这一方面说明市场对通货收缩的预期,另一方面也说明投资者热衷于买进近期黄金期货,并要求把黄金期货兑现成黄金现货的现象,他们已不太在乎远期黄金期货价格。以往可以用来套利的“借黄金现货、卖近买远”的策略,由于投资者不肯割爱出贷黄金现货,而难以执行。这是投资者对美元纸币和金融系统投的不信任票。从某种意义上说,纽约和伦敦的黄金市场,是在尼克松1971年关闭美国财政部“黄金窗口” 后,还存在的两个小“黄金窗口”。十二月尾低现象,是对通货收缩的预期?还是投资者在小“黄金窗口”前挤兑黄金的迹象?发生黄金挤兑的可能性当然很低,但如果发生,则黄金期货市场关闭,“黄金窗口”不复存在,美元就成了纯粹的纸币

这次金融危机及媒体铺天盖地的报道,给世界各国和每个关注经济的人都上了一场深刻的教育课,起到了很好的金融知识普及作用,使人们更清楚地认识了搞好金融系统对社会经济发展的保护和促进作用。随着各国经济的继续发展,许多国家都会加倍努力建设稳健的具经济规模的金融系统。比如中国证监会的《中国资本市场发展报告》,就根据十七大提出的二十年人均国内生产总值翻两番的要求,提出了一系列建设功能齐备、运作规范、规模扩大、效率提升的中国资本市场的目标和发展战略。虽然没有具体数字标准,但若能像前二十年那样,在和平的国际环境下,今后二十年国内生产总值再翻两番,中国经济就已经是接近美国的第二大经济体或已是超过美国的第一大经济体,可以想像其金融市场、资本市场、证券市场的规模应该是数一数二;即使资本市场发展速度再谨慎再缓慢,至少也应该是前几名。这种发展应该不仅仅只是在中国,欧元、日元和其他币种的资本市场也应有长足的进步。在这种情况下,美元金融资产的替代品就可以自然出现了。在这里我们不能低估这个过程的长期性和复杂性,金融系统和资本市场的发展触及到社会政治、经济、法律、文化、传统的各个方面,这只能是社会长期努力和发展的结果。

在许多失误条件下,都随时可能会发生美元危机,能使人们丧失信心的可能是经济失误,政治失误,也可能是社会事件。这里只讨论由财政危机导致的美元危机。美国财政部这次7000 亿美元的救市方案,已会使美国国债的总额超过十万亿美元;但这只是开始,奥巴马上任后经济刺激方案也会上一万亿美元,使财政赤字和国债总额加大。联邦财政中,国债利息开销已接近可支配开支的四分之一。在近期内,短期国债利息几乎为零,长期国债利息也不过两百多个基本点,发行这些巨额国债,不会对联邦财政增加太多负担。但危机终究会过去,“飞向高品质”资产的短期投资终究会减仓。虽着经济今后几年的恢复,利息逐渐回升,国债利息对财政的负面影响就会逐渐增大;尤其是,在庞大的货币政策和财政政策刺激下,美国经济复苏,如果美联储还像这次危机过程中那样反应迟钝、落后于实际,致使通货膨胀问题短期失控,长期国债利息迅速上涨,再迅速提高短期利息来抑制通胀,国债利息开销将对联邦财政有严重的冲击。联邦财政中不可支配的开支如社会保险、医疗保障、失业救济等每年都马不停蹄地增加。若无重大改革,社会保险在今后一二十年,对联邦财政将从贡献变成负担,且将愈演愈烈;医疗医药福利,据专家分析,更是无底黑洞。这本身已不能持久,如果再有其它阴错阳差,就会发生美国政府财政危机;财政部大量依赖短期国债来运营联邦政府,大量短期国债不能销售,就会导致美元危机。如果又有美元金融资产的替代品,就会马上促成世界贸易货币和储备货币的多元化。美国联邦财政和美元的前景这么不看好,已经受到美国政府、经济学家和各方面人士的重视;今后若干年,我们应该能看到一系列财政和税收政策的改革,其中将包括以美国政府为主导的对世界货币系统的改革,很可能放弃“由市场自由交易来确定汇率”这个一贯原则,很大程度上锁定美元对其它货币的汇率,并保障政府干涉的效果,以推迟或避免美元危机的发生。

四.金融危机的社会意义

在以往流血的革命如“法国大革命”和“十月革命”过程中,社会财富的销毁和无偿转手,至少应该超过社会财富总量的百分之五十;这次金融危机在美国造成的金融和准金融资产的损失已超过其总值的三分之一,可以比喻成为一次不流血的革命。西方国家从农业到工业到信息业、服务业的发展,在美国近十年,已经发展成为以金融服务业为龙头的经济;金融和准金融业对GDP 的贡献占所有行业的第一位,它的17%的GDP比重比占第二位的制造业高出近5 个百分点。金融危机前,美国标普500 强企业,总盈利的四分之一到近百分之三十是由金融服务产生的。所以消费零售企业的盈利不如刺激消费的信用卡公司的盈利,汽车制造商汽车销售的盈利不如其汽车贷款子公司的盈利,飞机制造商的盈利不如飞机租赁公司的盈利,以钱赚钱,靠金融资产盈利,不出力不出汗,还可以迅速扩大盈利规模。就这样,资本寻租就像章鱼的八只爪一样,伸到了社会的各个角落。

一个普通美国家庭,如果借30 年6.5%利息的房屋贷款,借20 万美元,30 年里要偿还45.5 万美元,是贷款额的2.3 倍。考虑到对这个美国家庭来说,30 年后这个房子是它全部财产的一个重要组成部分,排除超级通胀或房产泡沫不谈,可以看出贷款银行的资本寻租,取得了这个普通美国家庭一生收入的一个相当的比重。尤其是房价高、贷款额大的情况下,就更是这样。虽然前几年在美国有许多房地产炒作、赌博性投资、甚至造假和违法的行为,但大多数人买房还是为了日常生活;尤其在加州,房价前十几年居高不下,而且越来越贵,生活总得继续,还得去贷高额贷款买房。这样,资本寻租就把这些家庭束缚住了。当然,社会习惯上对债务负面问题的轻视,随大流盲从负债,是金融系统资本寻租赢利的前提。从1960 年到1990 年,非金融系统负债(包括家庭、非金融企业和政府债务,其中家庭债务量占最大份额)的增加是同期GDP 增加的1.5 倍,这期间,美国家庭储蓄是可支配收入的近10%;从1991 年到2000 年,非金融系统负债增加是GDP增加的1.8 倍,同期,家庭储蓄率降至5%;从2001 年以后,非金融系统负债增加是GDP 增加的2 倍,同期,家庭储蓄率降至几乎为0%。高额的负债使平均美国家庭花光了所有可支配的收入。

无论从经济学还是从社会学上看,这种状态都不可能永远继续下去,负债和资本寻租已经走到尽头。所以从2006 年后半年开始了这场悄悄的可比喻为无血的革命,付不起贷款月付的和有些房产价不抵债的,就违约把房产交还给放贷银行。银行拍卖房产,进而又压低了房价,房产不景气,使更多的家庭房产价不抵债,违约率继续升高,像滚雪球一样,造成房贷金融资产价格崩盘,因而导致房贷和金融危机。像流血的革命一样,这场无血革命也是从社会的最低层开始的,他们是次贷的贷款者,次贷危机就是这场金融危机的导火索。这场无血的革命,表明了美国资本寻租的经济发展的程度已走到尽头,它动摇了金融系统和市场的基础,所产生的社会财富销毁,仅次于流血的革命。从这个角度来看,真要为美国社会制度的耐抗性赞叹,发生了这么一场近似无血的革命,却只造成了这么一场金融危机。美国社会制度内部可调协的弹性,使其避免了在其他国家会发生的社会危机和政治危机。泰国和希腊近来的事态,就衬托出这一点。

五.美国经济的展望

如果说2008 年是美国金融危机的一年,那么2009 年将是美国经济危机的一年。对经济的展望不同于其他学科的预测,因为经济的发展是由政府、机构和人们当时当地的行为所决定的;我们甚至不能准确“预测”已经发生的事情,比如2008 年第四季度已经过去,可对市场有巨大影响的第四季度GDP 到2009 年一月底才报出初始数字,到三月底才有补充核实的最终结果。不过,可以肯定,这场经济萧条已不是过去那种牛气与熊气相交替的自然代换,也不是外来输入量对经济体制的一个冲击,这是美国经济近几年来,社会经济发展模式走到极端的回弹。以信贷刺激消费而拉动经济的发展模式,在金融危机以后,已不能再继续支撑下去,要清理总帐了。媒体有许多有关美国家庭巨额负债和近于零储蓄率的数据报道,最近美联储的报告表明,美国家庭负债,自1952 年开始统计起,出现了第一次萎缩。美国经济的70%以消费为支持,美国信贷消费文化,需要乐观的经济展望和金融系统源源不断提供信贷的双向支持。目前悲观的经济状态和明哲保身的金融机构,一个不愿贷出钱,一个有钱也不愿乱花,成为对信贷消费的双重打击。即使是2007 年高峰时期的美国经济,也经不起美国家庭消费理性化的转折,更不要说消费的收紧。美国一个普通家庭,收紧消费,少花销10%,也不会触及到生活必须的需求或影响到生活水平的本质。可这综合起来,从整个经济萧条过程GDP 的最高点到最低点,对美国经济的冲击就能达到7%;占美国经济15%的多种长期投资更会五分之一到三分之一地减少;对美国经济贡献为-5%的进出口,在美元第四季度坚挺和世界经济受冲击的条件下,暂时不会有什么大幅度的改进;只能寄希望于占经济20%的联邦和地方政府开销,在2009 年将有重大的经济刺激措施出台。可以预期2008 年第四季度的美国国内生产总值全年化的跌幅至少可到5%,跌到8%或更多也不足为奇。目前,引发这场危机的房地产市场继续下跌,违约率继续上升,金融系统信贷市场还在收缩,财富被大量销毁,中央银行货币刺激政策所依赖的金融系统通道还大部受阻,所依赖的财政刺激措施还未出台。但占多数的经济预测是,2009 年第二季度后期经济达到谷底、后半年开始恢复;目前情况下,这种判断还为时过早,充其量是最佳期望,投资者必须要做好2009 年全年经济下滑、第四季度甚至2010 年经济才开始稳定的心理准备。

美国政府通过美联储和财政部的救市行动,到现在花销已在1.5 到2万亿美元之间,可没有一分钱开始刺激美国经济,这些钱都是在补以前造成的窟窿,试图稳定市场和经济。美联储还建立起一个2000 亿美元信用卡贷款、汽车贷款和其它种贷款的项目,美国政府试图仍然回到那个以信贷刺激消费来拉动经济的模式上。先不说今日已非昨日,即使再回到那个模式上,不是还会有一天要达到极限,再重复这个危机吗?从经济的现实情况来看,很大的可能性,还是要勾销消费者以往积累的已不可承担的债务的一部分,等消费者恢复健康后,再重新开始新一轮的信用扩张、推动经济;可除了中央银行以外,还有国内外哪些投资者或机构来提供大量贷款呢?“骗我一次,你羞耻;骗我两次,我羞耻”,2007 年峰值已经过去了。媒体上常说,根据心理学人们对待悲痛要经过否认、愤怒、讨价还价、不可自拔和最后接受这几个阶段,看来美国政府对这场金融危机的态度已经到了讨价还价的阶段,想要付高价回到过去。2007 年已经回不去了,消费者和金融系统已经在2007 年达到了可承受的最高限度。就像陶渊明那篇名著结束时的渔夫一样,美国经济已再也回不到那幻觉世界的桃花源了,美国经济从现在已经踏上了不归之路。

美国经济在2008 年底和2009 年初之交,正处在最危机的状态。2008 年节假日销售有40 年来最大的缩水,消费者信心处在40 年的最低位;造成危机导火索的房地产市场还在继续下跌;金融财富被大量毁灭;信贷市场还弥留在低谷,金融系统刚复死回生,金融机构内部还在自己到处救火,2009 年更多的金融机构倒闭或被兼并,大量的对冲基金要结算出局;经济衰退正蔓延到社会各个角落,汽车工业需要急救,商业房地产业需要急救,州和地方政府需要急救(美国中部一位州长最近在电视上说,联邦政府不救急,他也能解决目前财政赤字的难题,只要把服务和福利减低到世界二流公民的水平就可以,如果公众能接受的话。看来联邦政府不得不也要解救地方政府了)。联邦政府不可能救助所有的行业,那零售业、旅游业该怎么办呢?更多的企业要倒闭,人员要失业。所以更多的坏消息还在后面。奥巴马即将出台的经济刺激措施,应该要比媒体现在讨论的要大。按从峰到谷GDP,除政府开销刺激以外,跌幅为 10%作为预期,补平这个窟窿,就需要一万四千亿美元,即使只填这个窟窿的四分之三,也需一万亿美元以上。尤其是这些经济措施将是奥巴马总统任期成败的关键;对他来说,只能成功,不能失败,这将是四年后奥巴马重选连任的前提条件。他可以先保守、再观望、再补加刺激程度,也可以一次到位,不过可预期这一揽子措施只会尽量大、不会尽量小。从媒体披露的信息看,这些经济刺激措施包括基础设施建设、能源创新投资、教育和医疗服务的改善、信息系统的投资,还有中低收入家庭的减税;有人还倡导对军工和宇航业的投资。但无论怎样,这些措施毕竟是暂时的、一次性的,不能成为长期拉动经济的新模式。

如果历史教给我们些什么,那就是无论什么危机,人类社会终究会找到发展进步的途径。预言家们,即使使他们最激动的灵感,也不可能预料人类发明创新智慧的所有结晶。美国在世界高科技方面的领先地位,能不能像90 年代后期个人电脑和英特网那样,拉动今后五年到十年的经济?这正是美国所努力和希望的,但是有什么具体的有经济规模的产业呢?生物制药、新信息技术、航空航天技术,都会继续发展,可目前还看不出有什么具有规模的新产业。现有信息技术的普及应用继续在社会的方方面面提高生产效率;生物工程有促成继信息革命以后又一次社会革命的潜能(甚至是必然性)。新能源技术能成为更新换代的具有庞大规模的新产业,今后几十年内,人类社会的能源使用大规模减少对碳的依赖,是必然的;近期内,能使社会公众信服的核能技术,长程充电轿车,尤其是高性能电池技术的突破,将带来一批新的朝阳产业。目前高性能锂离子电池两套材料的重要技术,一套主要掌握在日本企业手中,另一套在北美,当然也不排除其他材料锂离子电池技术的新突破,或以其他材料为载体的电池。大屏幕显示的技术和生产主要掌握在亚洲企业手中。也许苹果公司的市场开发销售部门,打通各国的电讯公司,能把苹果手机销售到全球各地,但苹果手机并没有什么核心技术,就像高档时装一样,它卖的是时尚、款式、品牌和质量。

另一个能长期拉动经济的因素就是体制改革,民事诉讼体制、移民政策、教育体制、医疗服务系统、退休养老体制、政府的运作等,都有很大的改革空间。市场有自我调节机制,体制则需社会有意识地改进。在美国金融泡沫爆破前,美国人普遍认同美国社会的各种体制,即使认识到有问题,也是相对次要的,没有急迫感;这场金融危机,使人们充分认识到貌似健全先进的金融系统却捉襟见肘,要多用批评的眼光来看待体制上的问题。美国特色的民主政治体系,多权分治,政府各类机构在不同的层次上相互监督和制约,有许多可以抑制和阻挠改革的渠道;为数众多的特殊利益团体,掌握着与其基础不相称的巨大政治影响力,使任何想促进改革的人和团体都望而生叹。可以总结地说,在美国以信贷消费拉动经济的模式走完它的里程后,奥巴马大宗经济刺激措施只能缓解经济衰退,如果没有具有相当经济规模的高新技术产业的出现,没有大规模的体制改革、效率提高,不寻求新的发展途径,试图回归到所熟悉的老模式,经济可以恢复,市场可以会弹,可美国整体经济将长期不振,社会生活水准踏步不前。

六.第二次经济大萧条、通缩、“迷途的十年”?

如果没有1930 年代经济大萧条经历的痛苦,美国这场金融危机后,结果一定是第二次经济大萧条。几家主要金融机构的倒闭,就会拖垮几乎整个金融系统;信用市场的崩盘和停顿,会导致许多大型企业的倒闭;经济萧条,失业率剧增,滚雪球式的每况日下。正是因为体会过1930 年代的经济大萧条,美国政府才采取了一系列前所未有的措施来防止它的再发生。问题是,这些措施能成功吗?原则上讲,只要没有意识形态的束缚,政府有办法保障第二次经济大萧条不会发生;最极端的方式,是由中央银行定价收购社会上所有债务资产,再统一决定对哪类负债者勾销百分之多少的债务,以保证经济没有大规模的倒退。这当然是强迫的财富重新分配,先不考虑对社会经济的长期影响、价格调整、汇率、中央银行资产负债等一系列问题,至少可以保证经济不会大萧条。当然,这是极端的假设,美国政府不会这样做、也不需要这样做,这样分析是为了看到,只要美国政府措施力度大到一定程度,就能避免第二次经济大萧条;并没有什么铁的经济规律,一定会产生经济大萧条。1930 年以后,美国痛苦的经验教训和几十年来经济知识和金融知识的积累,已使人类历史走出了经济大萧条时不知所措和茫然无知的状态,并没有什么神秘的不可抗拒的必然性,只要不受意识形态的束缚,就能避免经济大萧条。从近来美国救市的措施来看,它已经放弃了纯自由经济的意识形态;它将采取实用主义的态度,最终能避免第二次经济大萧条,它以具体需要的程度来实施政府干预,或一步到位,或走一步看一步,效果不佳,就加大措施力度,直到达到目的为止。而且世界许多国家都同时在采取大额度经济刺激措施,共同救市,以避免第二次世界经济大萧条。因此,美国这场金融危机后,虽然经济还在继续下滑,还要经过艰难的调整和抉择,会有较深较长的经济衰退,但最终会避免第二次经济大萧条。

同样,大幅度通货收缩的可能性也很小。大规模的货币刺激政策、预期大宗的财政刺激政策和一系列金融系统的调整,可以保障第二次经济大萧条不会发生,经济活动不会有巨大程度的收缩,货币量大量地增加,这是大幅度通缩不会发生第一个原因。第二个是,当今美国经济以服务业规模为最大,以降价来刺激服务业的消费,效果相对不太明显;降低医疗服务费用,来刺激病人消费,或降低学费,来吸引人来上大学,效果都非常有限,社会对医疗或教育等服务的需求相对比较固定,因此服务业降价不会大规模发生。即使许多商品价格有大幅度下跌,综合消费价格指数很难大幅度降低。第三个原因是,大幅度通缩的一个必要条件是对迅速通缩的预期;消费者推迟消费,期待价格短期降落下来。这是一个比较苛刻的先决条件,当然不是不可能发生,房地产市场的下滑,其中一个原因就是对价格迅速下降的预期,但从美国社会根深蒂固的消费习惯来看,对社会综合消费指数,这个可能性不太高。综合以上三点,可以预期,大幅度通缩几乎不会发生。

日本“迷途的十年”经济萧条也是来源于房地产泡沫的崩破,金融系统也是残喘在几乎完全破产的边缘,日元利息也是几乎为0%,日本中央银行也是执行“定量放松银根”-即“印”钱-的政策,同美国这次危机几乎雷同。当然也有许多不同之处,日本商业银行积利记帐的大量不良资产,是过很久才暴露出来的,美国金融机构交易账目的市价记帐,很快就暴露出问题,甚至使银行倒闭;日本中央银行在多年回避难题和尝试多种传统政策无效后,才采取了“定量放松银根”政策;美联储在危机开始的18 个月内,就已经开始了“定量放松银根”政策。可以说美国对危机的反应比日本快。在日本“迷途的十年”过程中,日本人口的老龄化和东方传统的储蓄文化,缓慢了它的恢复过程;同时,日本大量的进出口顺差,是靠世界的发展来拉动它走出“迷途的十年”。日本“迷途的十年”的过程有它的特殊性。但总体上说,美国这场经济萧条与日本“迷途的十年”相比,是共同性较大,差异性较小,共同性的是些本质因素,差异性的是些时间和社会等特殊因素。这样比较来看,美国这场经济萧条还只是刚刚开始,房地产市场还没到底,金融系统还不稳定,对实体经济的影响才刚开始表现出来,要走完类似日本“迷途的十年”的经济过程。日本“迷途的十年”,经济经历了两起两落,现在又进入了第三次萧条,考虑到美国对危机的反应较快、消费文化根深蒂固、社会内部调节能力较强等因素,用这种简单的比较来看,美国要走出这场经济萧条也要三五年或更长。总之,就像前面所分析的那样,美国经济不能只靠短期的货币和财政政策刺激,如果没有具有相当经济规模的新产业,没有大规模的体制改革,不寻求新的发展途径,还依赖于信贷消费拉动经济,虽然经济会自然复苏和成长,但美国总体经济终将长期不振,重复日本“迷途的十年”。



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